Crypto-asset e tokenization: inquadramento giuridico e normative applicabili

Abstract 

Gli Avv.ti Amendola, Conso e Di Giorgio (Annunziata&Conso) intervengono alla Masterclass del 13  aprile, concentrandosi sulla complessa questione della qualificazione giuridica di bitcoin e dei cripto-asset,  sulla base dell’evoluzione del contesto normativo nazionale e internazionale.

L’analisi si concentrerà su: (i) Proposal for a regulation of the European Parliament and of the Council on Markets  in Crypto-assets, and amending Directive 2019/1937/UE (“MiCA”) che tratteggia, nel solco del Digital  Finance Package (Commissione Europea 2020), quella che potrebbe essere la prima disciplina  comunitaria dedicata al nuovo mercato dei crypto-asset; la V direttiva AML (prevenzione del riciclaggio  e finanziamento del terrorismo), che ha introdotto a livello comunitario una regolamentazione dedicata,  recepita in Italia sin dall’estate del 2017.

Nel corso della sessione pomeridiana, verrà invece presentato il modello operativo di due operatori  nazionali (The Rock Trading e Tinklit), con la partecipazione del dott. Daniele Pregnolato.
Nel confronto si darà evidenza del regime regolamentare dedicato agli operatori della specie, dando  evidenza della opportunità che può rappresentare l’investimento nella compliance normativa a servizio  del business.


 

Dal 2008 – anno in cui il White paper, firmato da Satoshi Nakamoto, introduce al mondo la tecnologia  Blockchain (o “Bitcoin”) – il mercato delle c.d. cryptovalute è cresciuto in modo straordinario, sospinto  dal successo proprio del suo archetipo “bitcoin”.

Nel gennaio 2019 la stima era di oltre 3000 token in circolazione, mentre oggi il numero probabilmente  supera le 5000 unità; con una capitalizzazione che, su scala mondiale, a gennaio 2021 è arrivata a circa  110 miliardi di dollari (per il 40% riferita a Bitcoin).

Sin qui si è trattato di uno sviluppo certamente controverso – soprattutto quando riferito alle cc.dd. ICOs  (Initial Coin Offering) –, caratterizzato a livello globale da una sostanziale assenza di regole e di controlli  sino almeno a tutto il 2017.

Complice anzitutto l’“irrilevanza economica” delle prime iniziative, che ha naturalmente distratto  l’attenzione di governi e autorità di controllo (fonte: ESMA); ma anche la diffusa convinzione – in alcuni  casi potremmo però parlare di “utile suggestione” – che la mancanza di un quadro regolamentare specifico  consentisse alle criptovalute di “sfuggire legittimamente” all’applicazione di ogni regola sovraordinata:  “Code is law” è stato per molto tempo lo slogan che ne ha guidato l’ascesa, curiosamente anche nel

mondo accademico e delle professioni.
Un “mantra” che ben presto è stato smentito dai primi interventi  (anche sanzionatori) delle autorità di vigilanza dei principali stati in cui si è sviluppato il mercato.
Ma accantonati gli estremi del dibattito che accompagna il fenomeno dai suoi esordi, ciò che si rileva  all’atto pratico è la portata innovativa di una nuova tecnologia (i.e. Distributed ledger technologies /  Blockchain) sempre più apprezzata e considerata, e che sin qui è stata capace anche di dare impulso a  livello globale ad un nuovo mercato di cryptovalute o meglio di altcoin (Alternative Cryptocurrency Coins  o più comunemente token, emessi nell’ambito delle c.d. ICOs – Initial Coin Offerings -) o ancor meglio,  volendo seguire una classificazione di genere ormai comunemente adottata, di ”crypto-asset”.
Si tratta di un fenomeno forse non sempre spiegabile sul piano squisitamente razionale, almeno  utilizzando i tradizionali criteri di valutazione fondamentale, ma non più trascurato da operatori, governi  e istituzioni.

Come ogni innovazione che esprime valore, il suo “mercato” di riferimento, per poter funzionare e  progredire, ha però bisogno di regole. Una esigenza che, tra provvedimenti di chiusura (cfr. Cina,  Australia, Corea del Sud, etc…) e tentativi di regolamentazione (USA, Svizzera, Malta, Singapore, Canada,  Dubai, Germania e la stessa Italia, etc…), emerge ormai chiaramente a livello globale.

Se infatti è a tutti evidente la necessità di definire anzitutto delle regole utili a contenere i rischi per gli  utenti che utilizzano e investono in crypto-asset – come giustamente stigmatizzato dalle autorità di  vigilanza sui mercati finanziari di tutto il pianeta-; non può più sfuggire ai Governi l’importanza di  assicurare che queste stesse regole siano capaci di offrire non solo agli utenti, ma anche alle imprese, che  in questo settore intendono operare e investire, regole certe, a servizio e per lo sviluppo delle proprie  attività.

Così, proprio dal 2017, anno della prima esplosione del fenomeno anche a livello mediatico, si sono  intensificate le prese di posizione da parte delle Autorità (per lo più di vigilanza sui mercati finanziari) dei  Paesi nei quali il fenomeno delle ICOs si è mostrato più vivace.
Si tratta di interventi generalmente tesi  alla ricerca di un inquadramento dello status giuridico dei crypto-asset, cui far seguire la disciplina  applicabile.
In tale sforzo, a tutti è risultata evidente l’analogia – quanto a emissione/creazione e  circolazione dei token – con le dinamiche tipiche dei mercati finanziari.
Da qui l’approccio (più) diffuso  di cercare di ricondurre i singoli token in circolazione a fattispecie già “note/codificate”, proprie al  sistema dei pagamenti elettronici o dei mercati finanziari, secondo un approccio tipicamente “bottom up”: ossia, si analizza la fattispecie e si tenta di inquadrarla all’interno delle categorie già note  all’ordinamento.
Nel solco di tale ragionamento, venendo al piano definitorio, l’orientamento prevalente  converge su di una tripartizione dei crypto-asset tra: payment token; security o equity token; utility token.

Naturalmente questa conclusione lascia scoperto il problema – di non agevole soluzione – della  qualificazione di eventuali token ibridi, sui quali il dibattito non può dirsi, allo stato, concluso, soprattutto  là dove si pretenda di risolverlo applicando un generico criterio di “prevalenza” dell’una o dell’altra  componente.
Al di là di questa spinosa questione, tuttavia, l’analisi non sembra connotarsi per profili  concettuali particolarmente complessi, soprattutto per sistemi – quale quello italiano – nel quale, ad  esempio, la categoria del “prodotto finanziario” è molto ampia, flessibile e dunque capace di intercettare un  numero estremamente ampio di casi.

La questione che qui si pone è stata oggetto di numerosi contributi, sia in Italia sia all’estero, e i  provvedimenti ESMA Advice on Initial Coin Offerings and Crypto-Assets e EBA Report with advice for the  European Commission on crypto-assets, entrambi del gennaio 20191, ne offrono una sintesi interessante, anche  e soprattutto nella prospettiva del futuro della regolamentazione dei c.d. crypto-asset in Europa.

Ma, a ben vedere, le soluzioni sul tavolo non convincono completamente nemmeno le Autorità di  vigilanza: ESMA e EBA non hanno mancato di rilevare che queste prime iniziative – essendo ancora  appannaggio della iniziativa e discrezionalità dei singoli stati membri – hanno sin qui portato a regimi  nazionali molto differenziati tra loro, venendo così a crearsi un assetto regolamentare europeo tutt’altro  che omogeneo, ma anzi connotato da regole diverse in ciascun Paese membro.
A ciò si aggiunga che,  almeno a parere di chi scrive, l’approccio sin qui seguito rischia altresì di non inquadrare e tanto meno  risolvere ciò che appare, almeno nella prospettiva degli operatori professionali sui quali è concentrata  l’operatività del mercato (i.e. gli exchange, o i cambiavalute virtuali, come definiti nel nostro ordinamento  – v. infra), il principale e più rilevante problema per lo sviluppo del mercato.
Ovvero di avere un regime  di regole che, fatti salvi i necessari presidi di tutela e salvaguardia degli utenti, rifletta concretamente la  complessità e le peculiarità di questo nuovo mercato che, per quanto apparentemente simile, poggia e  opera su di una tecnologia che supera o comunque non è oggi adattabile alle regole di condotta e di  controllo pensati per il “tradizionale” mercato dei capitali.

Uno spiraglio verso una più solida normativa comune in materia di finanza digitale è costituito dal  pacchetto di proposte di regolamentazione “Markets in Crypto-Assets” (MiCA) introdotto dalla  Commissione Europea il 24 settembre 2020, ma è facile attendersi che il tema permanga a lungo vitale  perché l’ecosistema dei crypto-asset muta e si evolve velocemente in parallelo alle nuove tecnologie che  stanno alla base della loro esistenza e che possono di conseguenza mutarne la definizione.


 

Tratteremo di questi temi nel modulo 2 della Masterclass in “Blockchain, crypto-currencies e smart contracts”.

 

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